华西证券：一心堂（002727.SZ）业绩稳步兑现，维

智通财经APP获悉，华西证券发布研究报告称，预计一心堂（）2021~2023年收入分别154.0/185.9/223.3亿元（原预测2021-2022年收入分别为152.0/183.6亿元），分别同比增长21.7%/20.8%/20.1%，归母净利润分别为9.6/11.6/13.9亿元（原预测2021-2022年归母净利润为9.5/11.5亿元），分别同比增长20.9%/21.0%/20.2%，对应2021~2023年EPS为1.60/1.94/2.33元，对应估值为24X/20X/17X，维持“买入”投资评级。

华西证券指出，公司未来门店稳步扩张，并且借助电商发展以及中药产业链布局拓展边界，盈利能力有望持续提升。

华西证券主要观点如下：

事件：2021年3月15日，一心堂发布2020年年报。2020年公司实现营业收入126.56亿元，同比增长20.78%;实现归属于上市公司股东的净利润7.9亿元，同比增长30.81%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润7.53亿元，同比增长27.43%;基本每股收益1.38元。另外公司拟每10股派发现金红利3元(含税)。

1.营业利润持续增长，盈利能力逐季度提升。

2020年公司实现营业收入126.56亿元，同比增长20.78%;归母净利润7.9亿元，同比增长30.81%;扣非归母净利润7.53亿元，同比增长27.43%。核心财务指标上：

疫情下公司全年毛利率和费用率都有不同程度下降：2020年公司整体毛利率下降至35.82%，同比-2.88个百分点；期间费用率28.14%，同比-3.19个百分点；其中销售费用率24.11%，同比-2.93个百分点；管理费用率4.00%，同比0.09个百分点；财务费用率0.03%，同比-0.17个百分点。

整体盈利水平以及现金流改善：2020年整体归母净利润率为6.24%，较2019年提升0.49个百分点，经营性现金流净额为10.33亿元，同比+5.13%。

单季度数据而言，同比增速呈现逐季度提升态势。公司Q1-Q4单季度收入分别为30.87、29.42、32.10、34.18亿元，同比增速分别为+19.30、+19.15、+20.59、+20.78%，Q1-Q4单季度归母净利润分别为2.05、2.12、1.88、1.86亿元，同比增速分别为+16.81、+23.46、+24.80、+30.81%，Q1-Q4单季度扣非归母净利润分别为1.99、2.01、1.80、1.73亿元，同比增速分别为+15.25、+19.43、+21.19、+27.43%。2021年有望延续。

2.门店数量超过7千家，店群经营更加立体，门店医保更加齐备。

门店扩张加速中：截至2020年12月31日，一心堂及其全资子公司共拥有直营连锁门店7,205家，全年净增加939家，新开门店数量前三省市分别为云南（594家）、四川（166家）以及广西（124家），继续贯彻以西南为核心，华南为纵深的布局战略。相较于2020年三季度末的6911家门店，单四季度公司门店数量净增加294家，其中2020Q4公司分别公告在贵州、山西、四川等重点省外布局区域收购当地连锁药店，门店拓展持续加速。

门店经营立体化：公司在省会级、地市级、县市级、乡镇级四个类型的市场门店均已超过1300家，市县乡一体化发展格局。门店分级布局的差异化使得各级门店经营效率各具特色，门省会级店平效最高（48.8元/平方米），而乡镇级则租金效率最高（26.2）。

门店医保逐步完备：2020年一心堂医保门店数达到6205家，相比2019年净增加984家，数量占整体门店的86.12%（2019年为83.32%）。其中客单价更高的特慢病药房业务，2020年开公司通各类慢病医保支付门店646家，同比2019年477家净增加169家。与之对应的是公司会员人数的持续增长，2020年公司有效会员达到2400万，同比2019年度会员人数增长400万人，客户粘性持续增强。

3.着力发展电商业务，掘金中药产业链。

电商业务高速发展：公司2020年电商业务总销售1.97亿元，是2019年电商业务总销售的2.7倍。2020年公司O2O业务门店数达到4816家，覆盖率达到门店总数的66.84%，其中一心到家（自营O2O）是公司O2O业务的主力军，使公司在未来医药电商业务竞争上拥有一席之地。

加强中药布局：全资子公司鸿翔中药已完成609个中药配方颗粒品种研发及临床试用备案。2020年公司也加大中药品类的推广力度，2020年中药品类销售同比增长39.26%，占营业收入的比率提升至8.86%。未来预计公司将借助地理位置的优势资源，全力加强中药产业链布局，毛利率有望逐步提升。

风险提示：公司业绩不及预期；公司战略政策调整不及预期；公司药店扩张不及预期。

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